“华骐环保”三进宫IPO “三大硬伤”待解
根据深圳交易所创业板上市委员会按排，安徽华骐环保科技股份有限公司（以下简称“华骐环保”）等3家公司将在9月15日创业板第25次上市会议审议，主承销商是安徽本地的券商国元证券。本次华骐环保拟发行新股2065万股，计划募集资金3.5亿元投向三个污水处理相关项目，其中1.2亿元用于马鞍山城镇南部污水处理厂扩建工程项目、1亿元用于智能化污水处理设备产业化项目、1.3亿元用于补充水环境治理工程业务营运资金。
公开资料显示，华骐环保此前在2015年12月和2019年12月曾两度提交招股说明书。也就是说，本次华骐环保是第三次冲击创业板上市。
根据招股书华骐环保是一家专注水环境治理的环保企业，公司依托曝气生物滤池（ BAF ）核心技术及其他系列工艺的开发应用，向客户提供 BAF 工艺技 术及核心产品、智能化污水处理设备、水环境治理工程服务以及污水处理投资运营服务。公司业务涵盖城镇污水和工业废水处理设施的新建及提标改造、 村镇污水处理 、黑臭水体治理等领域，客户主要集中在安徽地区。
梳理公司招股书，我们发现公司治理及经营等方面存在以下几个投资者特别关注的问题：
股权结构分散
作为一家准备上市的新公司，股权高度集中往往引发大股东滥用权力伤害小股东利益的担忧，但是如果一个公司股权过于分散，也会同样引发投资者对一般股东对公司经营治理的参与度积极性不高，对公司后市发展动力不足的怀疑。
华骐环保股权结构极为分散，其控股股东安工大资产持有公司股份的比例只有18.8%，公司第二大股东为山鹰基金，持股比例达到15.75%。十大股东之内除前两大股东之外持股比例均不超过5%，公司一旦上市成功，未来企业松散的股权结构难免引发投资者对企业后市发展动力不足的质疑。而且，在国内公共设施的环保治理领域，因为行业发展模式受政策影响极大，每个地方区域本来就存在分而治之的传统，一般企业想要跨区域发展，没有特别的实力很难实现。加上目前而言，全国领域污水处理上市公司格局可以说是大局已定，市场也处于完全竞争状态。
关联交易占比过高
除了明显的股权结构分散这个影响投资者决策的重要方面，华骐环保长期居高不下的关联交易同样是监管层面关注的重点：
2017年、2018年和2019年三年当中，公司向关联方销售金额合计分别为10,812.57万元、18,650.45万元和15,679.70万元，占当期营业收入比例分别达到了32.00%、35.49%和28.34%，关联收入对毛利润贡献分别达47.07%、33.08%和21.39%。华骐环保表示，关联销售占比较大，主要系公司向和县中车、安泽环境、五河中骐等三个项目公司（由公司出资设立且派有董事，系公司的联营企业）提供水环境治理工程服务所致。公司对这些居高不下的关联交易非但没有避讳，反而给自己找了“合理”的借口---公司认为，整个环保行业的PPP投资模式广为流行，项目公司（SPV）融资能力扩大后可带动社会上更多股权、债权资金助推环保事业的发展，为此，公司参与了一批环保工程项目的SPV公司的股权投资并派驻董事，由此形成关联方关系。
此外，报告期内，公司股东山鹰基金（持股 15.75%）与公司 2019 年客户山鹰华中纸业有限 公 司（“年产 2 20 万吨高档包装纸板项目清水系统供货货物”合同额 535.24 万元），同受山鹰纸业（ SH.6 00567 ）控制或有重大影响；公司股东经开创投（持股比例 2.66%2.66%）与公司2019 年客户经开建投（公司马鞍山城镇南部污水处理厂扩建工程 BOT 项目的授权单位和业主方，合同额 1.34 亿元）同受马鞍山经开区管委会实际控制；以及公司股东安徽创投（持股比例 2.66%与发行人客户马鞍山江东颐养有限责任公司（“马鞍山江东颐养中心污水处理设计施工一体化项目 ”合同额 114.08 万元），同受江东控股集团有限责任公司控制。
除了以上关联交易，公司也存在关联采购、关联担保和关联销售的情形。因为要做市场，所以有如此居高不下的关联交易！这个理由显然不能服众！而截止2019年末，华骐环保与三个项目公司的关联交易仍在延续，公司的财务独立性难免让人产生疑问。
还有一个值得关注的问题是，华骐环保参股的宿州安国华是其2019年第三大客户，对公司营业收入贡献达6.45%，但与宿州安国华的交易并未出现在公司披露的关联交易中，招股书解释称是由于公司持有宿州安国华14%的股份，未参与宿州安国华董事会和经营管理层，对宿州安国华即不构成控制也不构成重大影响。
核心客户过于集中且极不稳定
此前我们提到，环保企业区域特征非常突出，华骐环保主要客户都在安徽附近的华东地区。报告期内华东地区始终为该公司主要收入来源地，2018至2019年华东地区主营业务收入占总营收比均在80%左右，而来源于安徽省内的比例即分别高达52.87%、70.22%和62.59%，市场区域集中明显。
如果说区域特征不应该作为投资者重点关注的对象，那么公司核心客户的集中程度和稳定性势必对公司营业收入和盈利有着重要影响。
据招股书显示，报告期内，华骐环保前五大客户收入占同期营业收入的比例分别为79.58%、58.81%和53.78%，由于环保行业独有的特征，这些客户的变化将对公司经营产生重大影响。而根据招股书，华骐环保的前五大客户在近三年时间里发生了较大的变化。2018年和2017年的前五大客户则出现完全不同的情况，公司给出的解释是因为这些客户确认收入较高导致。而从公司目前经营收入情况看，这些客户的变化对公司经营状况影响巨大，公司应对新大客户的项目进度及成本等管理能力对公司业绩产生重要影响。
此外，华骐环保子公司宜兴华骐在2016年11月29日和30日因为水质超标被宜兴环保局处罚18.267万元，之后因为预期被加倍处罚；子公司五河华骐在2019年10月因为安全管理被五河县公安局警告处罚。报告期内华骐环保还存在在水环境治理工程项目中存在聘用个别无建筑施工资质分包商的情形，显示公司管理上的种种疏漏。
公开资料显示，华骐环保此前在2015年12月和2019年12月曾两度提交招股说明书。也就是说，本次华骐环保是第三次冲击创业板上市。
根据招股书华骐环保是一家专注水环境治理的环保企业，公司依托曝气生物滤池（ BAF ）核心技术及其他系列工艺的开发应用，向客户提供 BAF 工艺技 术及核心产品、智能化污水处理设备、水环境治理工程服务以及污水处理投资运营服务。公司业务涵盖城镇污水和工业废水处理设施的新建及提标改造、 村镇污水处理 、黑臭水体治理等领域，客户主要集中在安徽地区。
梳理公司招股书，我们发现公司治理及经营等方面存在以下几个投资者特别关注的问题：
股权结构分散
作为一家准备上市的新公司，股权高度集中往往引发大股东滥用权力伤害小股东利益的担忧，但是如果一个公司股权过于分散，也会同样引发投资者对一般股东对公司经营治理的参与度积极性不高，对公司后市发展动力不足的怀疑。
华骐环保股权结构极为分散，其控股股东安工大资产持有公司股份的比例只有18.8%，公司第二大股东为山鹰基金，持股比例达到15.75%。十大股东之内除前两大股东之外持股比例均不超过5%，公司一旦上市成功，未来企业松散的股权结构难免引发投资者对企业后市发展动力不足的质疑。而且，在国内公共设施的环保治理领域，因为行业发展模式受政策影响极大，每个地方区域本来就存在分而治之的传统，一般企业想要跨区域发展，没有特别的实力很难实现。加上目前而言，全国领域污水处理上市公司格局可以说是大局已定，市场也处于完全竞争状态。
关联交易占比过高
除了明显的股权结构分散这个影响投资者决策的重要方面，华骐环保长期居高不下的关联交易同样是监管层面关注的重点：
2017年、2018年和2019年三年当中，公司向关联方销售金额合计分别为10,812.57万元、18,650.45万元和15,679.70万元，占当期营业收入比例分别达到了32.00%、35.49%和28.34%，关联收入对毛利润贡献分别达47.07%、33.08%和21.39%。华骐环保表示，关联销售占比较大，主要系公司向和县中车、安泽环境、五河中骐等三个项目公司（由公司出资设立且派有董事，系公司的联营企业）提供水环境治理工程服务所致。公司对这些居高不下的关联交易非但没有避讳，反而给自己找了“合理”的借口---公司认为，整个环保行业的PPP投资模式广为流行，项目公司（SPV）融资能力扩大后可带动社会上更多股权、债权资金助推环保事业的发展，为此，公司参与了一批环保工程项目的SPV公司的股权投资并派驻董事，由此形成关联方关系。
此外，报告期内，公司股东山鹰基金（持股 15.75%）与公司 2019 年客户山鹰华中纸业有限 公 司（“年产 2 20 万吨高档包装纸板项目清水系统供货货物”合同额 535.24 万元），同受山鹰纸业（ SH.6 00567 ）控制或有重大影响；公司股东经开创投（持股比例 2.66%2.66%）与公司2019 年客户经开建投（公司马鞍山城镇南部污水处理厂扩建工程 BOT 项目的授权单位和业主方，合同额 1.34 亿元）同受马鞍山经开区管委会实际控制；以及公司股东安徽创投（持股比例 2.66%与发行人客户马鞍山江东颐养有限责任公司（“马鞍山江东颐养中心污水处理设计施工一体化项目 ”合同额 114.08 万元），同受江东控股集团有限责任公司控制。
除了以上关联交易，公司也存在关联采购、关联担保和关联销售的情形。因为要做市场，所以有如此居高不下的关联交易！这个理由显然不能服众！而截止2019年末，华骐环保与三个项目公司的关联交易仍在延续，公司的财务独立性难免让人产生疑问。
还有一个值得关注的问题是，华骐环保参股的宿州安国华是其2019年第三大客户，对公司营业收入贡献达6.45%，但与宿州安国华的交易并未出现在公司披露的关联交易中，招股书解释称是由于公司持有宿州安国华14%的股份，未参与宿州安国华董事会和经营管理层，对宿州安国华即不构成控制也不构成重大影响。
核心客户过于集中且极不稳定
此前我们提到，环保企业区域特征非常突出，华骐环保主要客户都在安徽附近的华东地区。报告期内华东地区始终为该公司主要收入来源地，2018至2019年华东地区主营业务收入占总营收比均在80%左右，而来源于安徽省内的比例即分别高达52.87%、70.22%和62.59%，市场区域集中明显。
如果说区域特征不应该作为投资者重点关注的对象，那么公司核心客户的集中程度和稳定性势必对公司营业收入和盈利有着重要影响。
据招股书显示，报告期内，华骐环保前五大客户收入占同期营业收入的比例分别为79.58%、58.81%和53.78%，由于环保行业独有的特征，这些客户的变化将对公司经营产生重大影响。而根据招股书，华骐环保的前五大客户在近三年时间里发生了较大的变化。2018年和2017年的前五大客户则出现完全不同的情况，公司给出的解释是因为这些客户确认收入较高导致。而从公司目前经营收入情况看，这些客户的变化对公司经营状况影响巨大，公司应对新大客户的项目进度及成本等管理能力对公司业绩产生重要影响。
此外，华骐环保子公司宜兴华骐在2016年11月29日和30日因为水质超标被宜兴环保局处罚18.267万元，之后因为预期被加倍处罚；子公司五河华骐在2019年10月因为安全管理被五河县公安局警告处罚。报告期内华骐环保还存在在水环境治理工程项目中存在聘用个别无建筑施工资质分包商的情形，显示公司管理上的种种疏漏。
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