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定价估值重心下移 5月新股无一破发
来源:上海证券报  作者:  发布时间:2022-06-02 18:11:04

 上市首日无一破发,当日收盘平均涨幅达60%——在刚刚过去的5月,A股市场的注册制新股(科创板及创业板新股,不包括转板)再度“坚挺”起来,与3月、4月间新股大面积破发形成鲜明反差。

  与之前两个月相比,5月科创板及创业板新股呈“二减一升”特征:上市家数相对较少、“未盈利”新股家数减少(仅1家)、发行市盈率低于A股行业均值的新股占比显著提升。其中,在市场自身调节机制等多重因素共同作用下,“一升”所展现的注册制新股发行定价估值重心下沉尤为引人关注。

  定价估值牵动“破发率”

  由于二级市场“参照物”估值下行、此前新股大量破发对市场情绪的压制等诸多因素,5月上市的A股注册制新股定价估值重心明显下移。

  5月,除了1家“未盈利”公司,7只注册制新股的发行市盈率高者不超过50倍,低者还不到20倍,与之前时有出现的超百倍,甚至超200倍、300倍估值相比,落差十分明显。且从相对估值看,这7只注册制新股的发行市盈率均低于A股的行业平均值。

  据上海证券报记者统计,今年前4个月共有36只注册制新股破发。其中,发行市盈率高于A股行业平均值的公司以及“未盈利”公司合计33家,占比近92%,成为破发“高发区”。

  观察5月上市的新股,其发行公告日(宣布定价)集中在当月上中旬。彼时,新股市场此前颓势的影响尚在,且A股行业平均估值也刚经历过一波下杀,叠加市场各方博弈,使这批新股的定价明显变“便宜”了。

  若将视野拉长,以发行市盈率低于A股行业均值的占比粗略观察新股的定价估值水平,可以发现5月及此前的2月至3月初是新股定价估值的相对“低点”。对照行情,则恰逢股市暂时企稳或触底反弹,新股破发大幅减少甚至归零。

  相反,在1月、4月,发行市盈率低于A股行业均值的新股占比不到两成,即新股定价估值处于相对“高点”,且市场快速下跌,新股破发大量出现。

  定价与市场存在“时间差”

  今年以来,在A股剧烈波动中,注册制新股的定价估值也在变化,进而影响到新股破发频率的升降。其中,“时间差”的因素由于市场巨震而被放大。

  所谓“时间差”,即新股从确定发行价到上市交易的时间间隔。据记者统计,目前A股注册制新股上市流程中的“时间差”一般为10天以上,即大约1周半左右。

  以去年12月底到今年1月上中旬的一波“破发潮”为例,A股市场有9只注册制新股在上市首日破发。

  统计这批新股的发行公告日(宣布定价),多集中于去年12月下半月及今年1月初的几天。彼时,A股跌势刚出现苗头,且之前一段时间新股市场表现平稳:从去年11月3日到12月27日上市的55只注册制新股中,仅3只在上市首日破发。

  但随着大盘跌势加剧,特别是进入今年1月中旬后,不仅新股破发迅速增多,首日破发幅度也由之前的不到10%或20%,扩大至超过20%。

  若从“时间差”角度观察,可以发现,在上述新股完成定价后,A股的加速下跌,使定价的参照物(行业平均估值)出现“下沉”,而新股定价却是在此前相对“乐观”的环境中完成的。因此,这些新股上市时,破发概率便明显提升。

  再看今年3月、4月间的“破发潮”,相似情形再次出现。2月A股获得“喘息”,新股市场破发案例也骤然减少(仅1家)。但随后A股行情急转直下,压制着绝大多数行业板块的估值水平。其间上市的新股也受“时间差”所限,无法在定价上紧跟市场变化,导致新股破发激增。

  而在市场摆脱跌势、触底反弹后,“时间差”因素又可能助力新股上涨,比如5月上市的这批新股。

  对此,华安证券(4.3000.030.70%)研究所副所长、金融工程首席分析师严佳炜解析道:“‘时间差效应’是趋势性的。当市场整体向上时,其‘效应’就是正向的;而当市场下跌时,其‘效应’便是负向的。”

  新股申购也有“周期性”

  对于“时间差”,德邦证券研究所副所长、首席策略分析师吴开达表示:新股定价反映的是确定发行价时的市场环境和预期,当时的环境压力越大,报价就越谨慎,可能反而有助于降低新股上市后的破发概率。

  他进一步阐释道:“时间差”的背后还要看到“周期性”。从网下投资者的视角看,新股申购本质上就是一种周期性的市场行为,即随着打新收益提升,大批投资者进场,导致收益被摊薄,迫使一些投资者离场,收益又因此再次提升。其中,受新股高收益吸引的大量投资者往往会错过最佳时间窗口。

  对于怎样降低新股市场的“周期波动”,吴开达建言:一方面需要配售制度的配合,另一方面则须有效解决定价本源问题。市场化定价机制下,网下投资者在询价过程中的报价行为,首先取决于价值判断,即给新股的估值;其次也取决于情绪因素,即对二级市场非理性交易的预期。因此,市场化的规则、制度,也需要一个成熟的市场环境。

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