有这么一家科创板申请企业，最近两年盈利增长极为惊人，2016-2018年收入分别4.66亿、8.73亿和10.18亿，最近两年收入复合增长率为48%；2016-2018年净利润（扣除非经常性损益，下同）分别0.48亿、0.6亿和1.34亿，最近两年利润复合增长率更是高达67%。
标标准准的高增长企业！
这家企业的主营业务是把餐厨产生的地沟油变成给汽车用的生物柴油，这不是“黑科技”吗，还有节能环保、食品安全等热门概念。
这是我们阅读科创板招股说明书的最大感受，这家企业叫龙岩卓越新能源股份有限公司。
我们研究一家企业，有个习惯，就是穷尽所能地找到它们最早公开披露的权威数据，所谓“路遥知马力日久见人心”嘛。
研究后发现，这家企业是从2014年起开始申请A股上市，以前报的是创业板，在2018年还被中国证监会发审会否决了。
所以，这家企业从2011年起就有公开披露的数据，我们把它最近八年的盈利数据拉通分析过，情况似乎就变了。
我们来看它收入和利润最近八年的变化曲线，都不再是直线增长，而是抛物线了！
这家公司早在2013年，净利润就达到过0.96亿，2014、2015年出现大幅下滑，到2015年时只有7百万，接近亏损。
2016年起才开始恢复增长，但到2017年时，利润也才0.6亿，仍未达到2013年的0.96亿水平，也未达到2012年的0.85亿水平。
可见，这家企业并不是像腾讯、阿里那样连续高增长，而是出现过大幅下滑，相对低谷时出现了高增长，只是仅看最近三年数据发现不了而已。
而且，这家企业自2002起开始从事这个业务，不是刚开发出来的新技术。
（摘自卓越新能源招股说明书）
根据招股说明书披露，2006 年，这家企业间接在英国伦敦证券交易所（就是港交所想收购那个）创业板市场上市，在当时，这个技术应该还算很先进的，可以，因为股价难以真实反应公司价值（换句话说，就是嫌估值低）、上市成本较高等综合因素影响，2010 年从英国退市。
（摘自卓越新能源招股说明书）
究竟是什么原因让这家企业利润上蹦下蹿呢？
我们得搞清楚他们家的产品，2#生物柴油是他们家主力产品占比超过85%，生物柴油主要是用于与传统柴油（专业名称叫化石柴油，从地下开采出来后炼制的石油）混用作为动力燃料，车主在加油的时候，加部分传统柴油，再加部分生物柴油，由于生物柴油价格更低，这样做能节约成本。
对车主而言，传统柴油价格越高，越有使用生物柴油的动力。如果传统石油价格大跌，生物柴油厂家也只有降价，否则使用意愿会大幅降低，但是，废油脂（生物柴油的原料，比如地沟油等），还有其他用途，且有固定的加工成本，所以不能完全同步降价，所以，生物柴油厂家的利润就大幅下滑了。
我们看，这家企业最近八年生物柴油销售价和废油脂采购价的变化图，两条线之间的差距，其实就是产品毛利的主要来源，当生物柴油销售价下跌时，这个差距会缩小，体现出的就是利润降低。
2015年，国际原油价格大幅下滑，生物柴油售价也同步下跌，从2014年的5342元/吨，下降到2015年的3633元/吨，与废油脂采购价的差距达到最小，当年接近亏损。
这里，有个现象需要关注了，2018年，生物柴油销售价出现了下降，但两者差距反还出现了增长，意味着废油脂采购价的下降幅度更大，这是与以前趋势相违背的，正巧，2018年公司利润创下了最高值。
由于这家企业的废油脂主要是找分散的个体户采购的，真实性和完整性比较难以核查，我们要注意这个风险。材料耗损也值得关注，2018年总产量为25.34万吨，总采购量为26.27万吨，在不考虑库存的情况下，损耗率只有3.5%，这个需要找行业专家进行论证。
关于2018年废油脂采购价格下降，我们给出另一种猜测，由于餐饮产生的泔水（潲水），不仅可用于生产生物柴油，还被用于加工成饲料，现实中存在这个事实。
2018年，由于非洲猪瘟等因素，导致养猪量减少，对饲料的需求也降低，才会导致废油脂价格下降。
如果是这样，2018年利润爆发，还得跟猪扯上关系了，但是，如果以后养猪量恢复，废油脂价格会不会又上涨，导致公司盈利降低，对此，卓越新能源并未在招股说明书进行单独风险列示。
蓝色表示净利润，红色表示政府补贴，我们会发现，这家企业有的年度，政府补贴比净利润还多，换句话说，没有政府补贴，这些年度就会亏损。
企业所享受的政府补贴主要是增值税即征即退，上表中列示的数据都是即征即退的增值税，未包括其他补贴。
这家企业，我们还关注到一个非常显著的变化，那就是最近八年内销收入和外销收入出现了反转。
2015年及以前，公司收入基本都来自内销，但到了2016年，外销收入大幅增长，到2017/2018年，外销收入大幅超过内销收入，2017年外销占比85%。
值得关注有两个问题，一是内销收入为什么大幅萎缩了？二是外销收入的真实性如何？
企业的解释是，出口收入主要来自欧盟，由于生物柴油的CO2排放量比传统柴油大约少50%，所以欧盟强制和鼓励在传统柴油中添加生物柴油。
企业于2016年3月获得欧盟生物柴油ISCC认证，生物柴油实现了批量出口，由于出口价格比内销的高，在产能有限的情况下，优先用于出口，所以内销就减少了。
所以公司最年三年的收入主要来自国外的新增客户，由于对国外销售的真实性核查难度更大，这个风险也值得关注。
那么，生物柴油听上去这么美好，我国为什么不大力推广呢？
这玩意能解决的问题有限，据研究，即使美国种植的所有玉米和大豆都用于生产生物能源，也只能分别满足全社会汽油需求的12%和柴油需求的6%。
而玉米和大豆首先要满足粮食、饲料和其他经济需求，不可能都用来生产生物燃料，“不与民争粮，不与粮争地”，这就决定了我国生物柴油产业必须以废弃油脂为主要原料的基本原则。
根据招股说明书披露，“我国目前废油脂年均产生量均1,000万吨，用于生产柴油的不足100万吨”。
我们认为这并不是还有10倍空间的概念，因为废油脂本身有多个去向和用途，不可能都用于制造生物柴油，比如家庭产生的，就很难被收集，主要都直接流入下水道和垃圾场了，能够被收集的，估计主要是集中用餐的场所，比如餐馆、食堂等。
且随着人们生活习惯的改进，废油脂排放量可能也会缩减，这并不是像风能、太阳能那种有无限增长空间，这是个有天花板的行业。
所以，评估这家企业的未来发展，原料空间比市场空间更重要。
