公司上市首日股价高开至149.3元/后便迅速下跌，于当日拉出一条大阴线的同时，也创造了当时科创板企业上市首日的最小涨幅46.48%。随后公司股价持续跳水，并于2019年11月6日下跌至88.53元/股，成为首家破发的科创板企业。

为什么是昊海生科首家破发，除了实在太高的发行市盈率42.20倍，该公司本身的发展高度依赖产业并购可能也是重要原因。

根据公开信息披露，上海昊海生物科技股份有限公司（公司简称：昊海生科，证券代码：688366.SH）是一家主营生物医用材料以及各类医疗产品的科创板上市公司。公司目前旗下主要产品涉及眼科、整形美容、骨科、防粘连止血四大领域。

首先来看报告期内，公司传统业务的成长出现了停滞甚至衰退，公司想到的解决办法并不是加大投入或者改变营业模式，而是玩起了“资本运作”，收购了多家主营业务为人工晶状体的企业。

据招股书披露，公司于2015年进军人工晶状体市场，当年9月公司以1093.175万元的对价获得河南宇宙38.017%的股权，而河南宇宙是一家主营人工晶状体及其配套产品生产与销售的企业。随后2015年12月、2016年7月以及2016年12月，公司再次分别收购河南宇宙13.88%、13.88%、48.103%的股权。2017年1月，公司收购河南宇宙全部股权，至此河南宇宙成为公司的全资子公司，公司也完成了在人工晶状体领域第一步布局。

2016年11月，公司以3.6亿元收购了人工晶状体销售企业深圳新产业60%的股权；同时2016年11月，公司以1300万美元的对价收购Aaren的亲水性折叠及PMMA硬性人工晶状体业务及其100%股权，据了解Aaren成立于2008年，是一家主要从事人工晶状体研发、生产与销售的企业。接着2016年12月底，公司先后分两次收购了珠海艾格100%的股权，珠海艾格成立于2000年，是一家主营人工晶状体业务的国内企业。

公司的收购之路还未结束。2017年5月，公司又大手笔以2450万英镑的对价收购了Contamac Holdings70%的股权。据了解，Contamac Holdings成立于2009年，Contamac Holdings与旗下子公司Contamac UK以及Contamac US都主要从事人工晶状体原材料的研发生产工作。

据披露，公司报告期内收购的人工晶状体产业链的诸多企业报告期内合计给公司贡献了4047.56万元、47300.33万元、57723.85万元的营业收入。报告期内，公司主营业务收入为8.61亿元、13.54亿元、15.58亿元。也就是说单看报表，公司业绩是大幅增长的，但仔细一看你会发现，每年业绩的增长额其实和当期新并表的收购企业的收入差不多。靠大笔收购增长当期业绩，恐怕这样的成长难以维持吧。下次要是再遇到了发展瓶颈，不知公司是否还会继续进行资本运作呢？

值得一体的是，由于报告期内的多笔大型收购，导致公司形成了较大金额的商誉。据招股书披露，截至2019年6月30日，公司账上商誉金额高达3.32亿元。公司表示，报告期内对企业合并形成的商誉进行减值测试，我发现商誉减值的情况。然而如此高额的商誉悬在头顶，恐也会成为公司未来的潜在风险。

除了人工晶体业务严重依赖并购，据媒体报道，昊海生科的传统主业透明质酸钠等也是通过其“精湛”的资本运作，将两家上市公司的募投项目收购过来。而且，这些当初“发家”的产品如今发展也不怎么样。

据招股书披露，2016年至2018年公司透明质酸钠凝胶的销售收入分别为8042.42万元、6860.45万元、7719.75万元，医用几丁糖的销售收入分别为2.02亿元、2.13亿元、1.98亿元，玻璃酸钠注射液的销售收入分别为2.04亿元、1.83亿元、2.11亿元，都出现了销售收入停滞不前的情况。

那么同行业主营类似产品的其他企业表现如何呢？据透明质酸行业龙头华熙生物披露，2016年至2018年，华熙生物实现营业收入分别为7.33亿元、8.18亿元、12.63亿元；当期归属净利润分别为2.69亿元、2.22亿元、4.24亿元，无论是市场规模还是业绩增速都远远超过了昊海生科。如此看来，与业内龙头相比，昊海生科此类传统业务似乎遇到了成长的瓶颈。

再来看报告期内新发展的业务——人工晶状体。据了解，公司报告期内收购的多家人工晶状体企业，涵盖上游原材料、中游研发与生产、下游销售全产业链。按理说公司的人工晶状体应当已经可以实现“自给自足”。然而我们发现，公司报告期内并不满足于仅销售自家生产的人工晶状体，还大笔外购其他竞争对手的人工晶状体产品，为其提供贸易业务。

据招股书披露，公司报告期内自产的人工晶状体收入分别为0.40亿元、3.74亿元、4.31亿元，而同期外购的人工晶状体收入分别为0.35亿元、2.67亿元、3.11亿元，两者的收入规模逐步接近，期末已经相差不大。其中公司自产的人工晶状体主要处于基础、中端以及中高端定位，外购的人工晶状体主要处于中端、中高端与高端定位。两者存在中端与中高端市场的重叠，或构成明显的利益冲突。

再来看销量方面，据披露，公司报告期内销售的自产人工晶状体分别为5.06万片、68.71万片、73.3万片，而经销的人工晶状体分别为3.70万片、26.31万片、31.02万片，由此可见，外购产品或瓜分了自产产品不小的市场份额。

值得一提的是，对于为何还要向国外人工晶状体企业提供经销服务，招股书表示目前尚没有生产高端人工晶状体的技术水平，因此高端产品靠外购获得。这样看来，公司在资本运作上确实是一把“好手”，但在主营业务发展与创新上，似乎不太“玩的溜”呀。

不完全统计，昊海生科通过香港上市募集资金21.6亿元，此后，其多次并购交易金额超过8亿元，累计分红2.4亿元，公司所花的钱远少于此前香港上市所募集资金，从这一角度看，公司并不缺钱。而本次科创板上市，再次募集资金15.3亿元。本身不差钱，却再次上市募资，反而摊薄了其利润率。