A股不少药企巨头曝出的风险，让资本市场对拟上市药企多了几分关注。

2019年5月，曾主动撤回IPO申请的广东一力集团制药股份有限公司（以下简称“一力制药”）卷土重来，再次冲刺资本市场。

增添2018年财务数据，一力制药的成色显得更为丰满，从2014年的4000余万元净利润，一路升至2018年净利近8000万，整体呈现稳步增长的趋势。

净利增长的背后，一力制药也有“隐忧”。

业绩高度依赖白云山

成立于2015年9月的一力制药由一力制药有限公司整体变更形成，后者的设立日期为2008年12月。一力制药有限由一力集团出资1000万元设立，一力集团占股100%。

一力制药主营药品的研发、生产与销售，同时公司还与白云山开展药品经营合作。招股书材料显示，一力制药为合作药品提供主要原材料供应及部分生产配套业务，并负责合作药品的全国总经销。

双方的合作可追溯至2010年。通过签订相关协议，一力制药获得在全国范围内总经销白云山生产的咳特灵片、咳特灵胶囊、感冒清片和感冒清胶囊。双方约定，白云山根据一力医药的订单组织合作药品的生产，一力制药则负责供应合作药品所需的原材料，合作期限至2020年12月。

招股书申报稿显示，2016年至2018年，一力制药的营收中，来自白云山合作收入的占比一直稳居30%上方，分别为39.94%、43.46%和30.75%。

高峰时期，与白云山合作收入甚至贡献了一力制药超过50%的毛利。2016年至2018年间，一力制药来自白云山合作毛利分别为1.14亿元、1.52亿元和9052万元，占比51.9%、47.43%和26.71%。

合作药企一度贡献一力制药超过60%的营收 来源：招股书

虽然来自白云山合作毛利呈现明显的下滑趋势，然而根据招股书披露的数据，在一力制药药品销售收入比例分析中，一力制药总经销的白云山咳特灵胶囊“一枝独秀”，2016年至2018年，占药品销售收入的比例分别达28.52%、26.21%以及21.23%，在一力制药销售的所有药品中遥遥领先。

事实上，除白云山之外，在2016年及之前，一力制药还与花城制药开展合作，合作模式与白云山相似。2016年，一力制药来自花城制药合作产生营收1.42亿元，占营收的比例21.98%。

按此测算，在白云山和花城制药一同存在的2016年，合作业务收入占比超过一力制药营收的61.91%。据《每日经济新闻》2018年3月的报道，2014年至2016年，一力制药营收中，来自合作业务收入的占比一直超过六成。

一力制药和合作方花城制药对簿公堂。来源：中国裁判文书网

2017年，花城制药与一力制药终止合作。值得一提的是，一力制药与花城制药的“分手”并不愉快。

财经网注意到，中国裁判文书网于2018年2月公开了一则民事判决书，判决书显示，广东一力医药有限公司和广州市花城制药厂因合作经营纠纷对簿公堂。

二审判决中，法院支持花城制药提出的解除一份药品生产合作《延长协议》的申请，一力制药因解除《延长协议》造成的损失未获支持。

值得一提的是，一力制药与白云山的合作即将于2020年到期，双方是否会继续签约合作尚是未知数。一力制药是否做好了脱离白云山合作的准备？若合作不能延续，一力制药是否有措施应对业绩下滑的风险？财经网就此致电一力制药，截至发稿，对方并未回复。

一半子公司亏损

在销售上，一力制药也极大依赖单一客户。

招股书显示，报告期内，九州通医药集团及其子公司稳居一力制药第一大客户，2016年、2017年和2018年，一力制药向九州通系公司销售收入占总营收的比重为16.48%、18.52%和15.07%。

财经网注意到，因财务造假千亿市值陨落的康美药业，也在一力制药2018年前五大客户名单内。2018年，康美药业向一力制药贡献3300万元收入，占后者营收比重3.79%，位居第四大客户。

经销模式占一力制药营收比重超过98% 来源：招股书

在销售渠道上，一力制药对经销商的依赖更为严重。招股书数据表明，2016年至2018年，该公司经销商经销产生的营收分别为6.3亿元、7.3亿元和8.5亿元，期间占比99.31%、98.79%和98.53%，经销商渠道变化对一力制药营收的影响不容小视。

事实上，正因为对外部企业的“依赖”，一力制药的公司结构可称精简。招股书显示，除一力制药母公司外，一力制药旗下仅有6家公司，其中4家为全资子公司，2家为控股子公司。

来自：招股书

财经网注意到，这6家子公司中，一半子公司在2018年仍然亏损。其中，设立于2000年的一力医药于2018年亏损1234万元；设立于2011年的一力有机肥，总资产仅633万元，却于2018年亏损51万元；种植药材的绿色科技则亏损12万元。

盈利的3家公司中，一力桂西制药并非由一力制药设立，而是并购而来。

2017年5月，在提交招股书7个月之前，一力制药溢价收购一力桂西制药70%的股权，作价1.15亿元。

一力制药1.15亿元高溢价收购总资产不过505万元的一力桂西制药  来源：招股书

一力桂西制药设立于2016年10月，由广西桂西制药有限公司（简称“桂西制药”）100%持股。

高溢价收购隐忧

招股书显示，早在一力桂西制药设立之前，一力制药即与桂西制药达成股权收购的合作协议。

设立之初，一力桂西制药的机器设备和药品批文均来自桂西制药。截至2016年12月31日，一力桂西制药总资产仅505万元，尚未产生收入。

5个月后的2017年5月，一力制药耗资1.15亿元，收购了2016年末总资产仅有505万元的一力桂西制药70%股权，溢价率惊人。

对于高溢价，一力制药在招股书中解释称，一力桂西制药主要价值实质为其拥有的60个药品批文对应的药品生产技术。

值得注意的是，招股书申报稿显示，这60个药品批文中，59个药品批文将在2020年8月到期。到期届满之前能否再注册成功，尚是一个未知数。

高额的溢价大部分计入了一力制药的无形资产。经财经网查询，在一力制药2.4亿元无形资产中，来自一力桂西制药无形资产账面价值高达1.48亿元，占比60%。

这也意味着，在药品批文到期之前，一力桂西制药亟需释放业绩潜力，若业绩不达预期，一力制药无疑将面临较大的资产减值风险，从而给上市路蒙上阴云。

叠加与白云山合作2020年到期的时限，留给一力制药登陆资本市场的时间已然不多。