中国式的人际关系中，人们都有一个普遍的观点或者是潜意识的观念，拥抱强者，换而言之强者为尊，拥抱强者意味着自己有可靠的关系，有解决问题的资源，简单说就是跟着大哥有饭吃。可是，话又说回来，跟着大哥混饭吃，就要看大哥的脸色，原本形容人际关系的道理在资本市场上也是一样的道理，只不过大哥就是大客户，大客户高兴了，给点资源基本上能养活一家企业，让企业日子过得比较滋润，但是最大的风险就在这里，一旦大客户翻脸或者遭遇重大变故或者政策影响，基本抱大客户大腿的企业就面临面顶之灾。

而今天本文分析的就是这样一家企业，名字叫做捷邦精密科技股份有限公司（以下简称“捷邦科技”），作为一家精密功能件和结构件生产服务商，捷邦科技将于3月31日接受创业板首发审核。

抱大腿看脸色吃饭

捷邦科技报的直接大腿就是鼎鼎大名的富士康，而富士康实际上是苹果公司的代工，因此背后的大腿便是苹果。苹果2020年度的200家供应商中，大陆42家，而捷邦科技连续三年荣登名单之列。

报告期内，捷邦科技的前五大客户情况如下： 其中富士康在报告期内稳居第一，对富士康的销售金额分别是15,943.73万元、22,384.61万元、33,850.26万元、 18,171.22 万元，占比分别是35.58%、36.85%、39.52%、37.93%（2021上半年）呈上升趋势。而整个前五大客户占比84.05%、80.01%、81.03%、81.82% 。

同行业可比公司领益智造、安洁科技、恒铭达、智动力、达瑞电子，其中领益智造也是苹果供应链供应商，与同行业的公司相比，捷邦科技的大客户占比明显高于同行业，报告期内同行业均值为70.23%、66.04%、63.02%，62.41%呈下降的趋势，换而言之，同行业都在积极摆脱对苹果的依赖，但是捷邦科技却在加深依赖，发展趋势明显与行业背离。

其实，依赖加深也不全是不好，最起码有饭吃，但是问题是这个饭好吃吗，能带来企业价值的升值吗，报告期内捷邦科技应收账款账面价值分别为 19,949.98 万元、25,307.32 万元、36,965.25 万元和 28,309.50 万元，占流动资产的比例分别为 67.75%、61.49%、61.52%和 52.07%（2021上半年）可以看出应收账款一直处于高位，而应收账款的欠款大户就是公司的前五大客户，富士康当仁不让地稳居第一。
 
从另一个角度看，捷邦科技综合毛利率分别为 34.55%、33.71%、29.56%和 28.13%，毛 利率呈现下降趋势，造成下降的主力军是谁呢？公司对富士康的销售产品毛利率分别为 35.60%、30.25%、24.73% 和 21.50%，可见富士康对其影响有多大，作为第一大客户，左右了应收账款的升高和毛利率的降低，依靠大客户不仅没有带来毛利率的升高，还降低，并且欠款增加，所以捷邦科技的话语权也是越来越低，事实上，这背后看的是苹果的脸。

在2021年公布的大陆苹果供应商中，同行业竞争对手领益制造依然在列，兆易创新等新加入，没有捷邦科技。
  况且，依赖大客户并未使自己的外销依赖和资产负债率降低，公司外销销售收入占主营业务收入的比例分别为 89.31%、90.22%、89.99%和 86.67%，外销主要以美元进行结算，在贸易争端的中美经贸形势下，未来会不会进一步受到影响，还真说不准。公司资产负债率为57.76%、54.52%和42.61%、43.02%，而同行均值为38.67%、35.51%和35.81%、30.43%，负债率高于同行业平均值。

在近期证监会的问询中，客户集中度高是一个热点，所以，对于大客户依赖受到证监会的追问。

实控人控制权认定存疑

   捷邦科技的实际控制人为辛云峰、杨巍和殷冠明，控股股东为捷邦控股持有发行73.95%的股权，辛云峰、杨巍和殷冠明分别控制捷邦控股45%、47%和 8%股权，这样通过控制捷邦控股而控制发行人。

但是对于实际控制权的认定，证监会提出了质疑，
 
 
捷邦科技的回复认为不存在影响上市的障碍，主要的依据是，上述三人在2020年九月签署了一致行动协议，捷邦控股持有发行人的股权比例最高达 84.00%，最低达 73.95%，捷邦控股始终控股发行人。辛云峰、杨巍及殷冠明实际支配发行人股份表决权超过总表决权的 2/3。符合《创业板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》第十二条规定。
但是，从回复中，依然存在漏洞：

• 辛云峰是捷邦科技前身捷邦有限创始人，而拿到的捷邦控股的股份低于杨巍，虽然有一致行动协议，但是风险依然存在，也就是说，由于杨巍在捷邦控股超过了辛云峰，虽然有一致行动协议，但是是否在捷邦控股中，杨巍等三人的表决权也是按照股份分配的？换言之，杨巍所占表决权最高？这一点没有说明。在资本市场，后入局者踢出创始人的例子屡见不鲜， 例如：2000年3月，法国“达能”与中国“乐百氏”签订协议，共同投资组建“乐百氏（广东）食品饮料有限公司”，“达能”控股92%，小榄镇政府占5%，何伯权等5名创业者仅占3%，最终何伯权被踢出局。

 

• 历史上捷邦科技成立时，香港友事达股权结构为辛云峰100%持股，股权代持关系解除时香港友事达与尚为国际均系杨巍持股47%、辛云峰或其配偶李香兰持股 45%，殷冠明配偶李海霞持股 8%。也就是存在代持关系。那么当时辛云峰委托持股是否因为有限制上市的原因？杨巍实际上也可能代持？

净现比波动较大
 
经营活动产生的现金流量净额与净利润的比值被称为企业价值投资的重要指标，报告期内，捷邦科技经营活动产生的现金流量净额分别为 745.44 万元、6,410.74万元、1,576.41 万元和 11,197.96 万元，占净利润的比重分别为－323.71%、93.51%、22.81%和 232.08%，而同期的净利润为－230.28万元、6,855.57 万元、6,912.05万元、4,825.06 万元。
比值的波动幅度犹如过山车，只有2021年上半年大于1，这意味着，净利润以债权形式实现的较多，并且在2018年到2019年、2019年到2020年，债权变动很大，尤其是2019年到2020年，债权大幅增加。