研发费用率不足1%，经营成长趋缓，天合光能科创板上市合适吗？
来源：金色光 作者： 发布时间：2020-01-08 09:20:59
天合光能股份有限公司（以下简称：天合光能）是一家光伏智慧能源整体解决方案提供商，其主营业务包括光伏产品、光伏系统和智慧能源三大板块，目前，公司拟在上交所科创板申请上市。
先来看经营业绩的成长性，与大多数科创板上市公司的高成长不同，天合光能的经营业绩成长性有些差强人意。据招股书披露，从2016年到2018年的报告期可比前三年内，公司的营业收入分别为225.94亿元、261.59亿元和250.54亿元，年化复合增长率仅为5.30%；净利润分别为5.30亿元、5.88亿元和5.73亿元，年化复合增长率更低，仅为3.98%，经营业绩的成长性明显偏低。
再从净利率反映的盈利能力来看，可比前三年内，天合光能的净利率分别为2.35%、2.25%和2.29%，呈下滑趋势，且净利率水平明显偏低，与已经实现盈利的科创板上市公司相比，差异也非常明显。
天合光能与科创板上市公司之间的明显差异，不仅限于经营业绩的成长性和盈利能力，经过我们深入研究发现：公司的研发投入占当期营收之比持续显著下滑，变动趋势与同行业可比上市公司相反，且计入当期损益的研发费用有两年竟然低于1%，或严重不足，不像一家科创板拟上市公司所为。公司披露的销售收入，与相应的两家销售客户披露的采购信息存在明显差异，部分交易的差异金额近亿元，也明显不合理。
作为科创板拟上市公司，天合光能的研发投入，在报告期内持续走低，占当期营业收入之比也是持续显著缩水。其中，2017年和2018年，研发费用率低于1%，比多数传统制造业上市公司还低，令人大跌眼镜。
先来看研发投入的情况，据招股书披露，可比前三年内，天合光能的研发投入分别为12.33亿元、12.04亿元和9.68亿元，持续显著下滑，累计跌幅达21.49%。研发投入占当期营收之比分别为5.46%、4.60%和3.86%，也是持续显著下滑，累计跌幅为2.26个百分点。
再来看研发费用的情况，据招股书披露，可比前三年内，天合光能的研发费用分别为3.29亿元、2.02亿元和2.21亿元，明显下降，累计跌幅达32.83%。研发费用率分别为1.45%、0.77%和0.88%，也是明显下降，累计跌幅为0.57个百分点。
值得一提的是，可比前三年内，计入当期损益的研发费用占当期研发投入金额之比分别为26.68%、16.76%和22.83%，研发投入中超过70%的部分，没有计入研发费用。据招股书披露，报告期内，公司的研发投入与研发费用的差异系计入中试线试制产品的成本形成。另据天合光能第二轮问询回复函中与研发费用相关的问题15披露，在公司产品研发进入中试阶段之后，无产出的研发投入计入研发费用，有产出的研发投入，计入了营业成本。
那么天合光能的研发投入如此大幅缩水，是否是报告期内的行业共性呢？
从研发投入的口径来看，招股书披露了曾在纳斯达克上市的中概股，晶澳太阳能控股有限公司（证券简称：晶澳太阳能，证券代码：JASO.O），可比前三年内的研发投入情况。
据招股书披露，可比前三年内，晶澳太阳能的研发投入分别为11.44亿元、11.04亿元和9.91亿元，占其当期营收之比分别为6.96%、5.48%和5.04%，比天合光能各期研发投入占比5.46%、4.60%和3.86%，分别高出1.50、0.88和1.18个百分点，差距比较明显。期间晶澳太阳能研发投入占比累计下跌1.92个百分点，相较天合光能的2.26个百分点，天合光能的研发投入占比的下跌幅度明显较高。
再从研发费用的角度来看，与A股市场的亿晶光电（证券代码：600537.SH）、协鑫集成（证券代码：002506.SZ）和东方日升（证券代码：300118.SZ）等三家同行业可比上市公司的研发费用率相比，天合光能的研发费用率有点惨不忍睹。
数据来源：天合光能招股书和三家同行业可比上市公司年度报告
据招股书及各家同行业可比上市公司的年度报告提供的数据，可比前三年内，天合光能的研发费用率分别为1.45%、0.77%和0.88%，明显下降，而同行业可比上市公司平均值分别为1.86%、1.70%和2.03%，显著上升，两者的变动趋势明显相反，天合光能的研发费用率逆势下滑。两相比较，天合光能的研发费用率比同行业可比上市公司平均水平分别低了0.41、0.93和1.15个百分点，差距不断扩大。
值得关注的是，为了反映天合光能的期间费用是否处于合理水平，招股书分别披露了公司报告期内的销售费用率、管理费用率和财务费用率，以及同行业可比上市公司相应的三项期间费用率及其平均值的数据，但是研发费用率的比较数据却未披露，招股书也对此毫无解释，或许是天合光能的研发费用率太低，有点拿不出手。
2017年和2018年，天合光能披露的部分销售收入，分别与两家主要销售客户披露的采购金额存在明显差异，无法合理解释，比较奇怪。
据招股书披露，2017年度，阳光电源股份有限公司（证券简称：阳光电源，证券代码：300274.SZ）是天合光能的第一大客户，天合光能对阳光电源的销售收入为10.49亿元。
但据阳光电源2017年年报披露，该公司当期前五大供应商的采购金额中，与上述天合光能对阳光电源的销售收入10.49亿元最接近的，是阳光电源的第一大供应商，其当期采购金额为11.47亿元，比天合光能披露的销售收入高出9.34%。
据招股书披露，2018年度，阳光电源是天合光能的第四大客户，当期阳光电源为天合光能贡献销售收入7.85亿元。
但据阳光电源2018年年度报告披露，该公司当期前五大供应商的采购金额中，与上述阳光电源为天合光能贡献的销售收入7.85亿元最接近的，是阳光电源的第一大供应商，其当期采购金额为7.49亿元，比天合光能披露的销售收入低了4.59%。
上述金额差异是不是由销售/采购数据含税与否造成的呢？
按理说，如果是销售或采购数据含税与否产生的金额差异，那么应该出现各期销售收入全部高于采购金额，或者各期采购金额全部高于销售收入，而且各期金额差异幅度偏差比较小的情况，但是上述2017年天合光能的销售收入低于阳光电源的采购金额，而2018年度天合光能的销售收入又高于阳光电源采购金额的情况，就无法用常识来解释了。
无独有偶，购销数据对不上的销售客户还有国投电力控股股份有限公司（证券简称：国投电力，证券代码：600886.SH）。
据招股书披露，2018年度，国投电力是天合光能的第二大客户，当期天合光能对国投电力的销售收入为17.61亿元。
但是，据国投电力2018年年度报告，该公司当期前五大供应商的采购金额中，却找不到天合光能（如下图所示）。据国投电力2018年年报，其第一大供应商广东中煤进出口有限公司采购金额为23.73亿元，比天合光能的销售收入高了34.75%；第五大供应商中煤京闽（莆田）工贸有限公司采购金额为9.16亿元，比天合光能的销售收入低了47.98%。按理说，在天合光能2018年对国投电力的销售收入的基础上，分别加17%税点和扣17%税点，其相应的采购金额范围都在当期国投电力前五大供应商采购金额的范围内，天合光能理应是国投电力2018年公开披露的前五大供应商之一。可是，国投电力2018年年报披露的前五大供应商中竟然不包括天合光能，这可就有点看不明白了。
无论是阳光电源的采购金额与天合光能的销售收入出现正反两方向的金额偏差，无法合理解释；还是国投电力的主要供应商之中没有天合光能，这些信息披露或都存问题，到底是天合光能的问题，还是阳光电源或者国投电力的问题，有待这三家公众公司给出合理的解释。
