2月25日，铭利达(A20722.SZ)公告称，深交所已同意公司的注册申请，这意味着经历了多轮问询函之后，公司IPO终于获得监管机构的批准。

　　但即便如此，铭利达所存在的几处问题也依然值得关注。近年来，公司客户集中度有序提升，甚至产生了对少数客户以及终端客户的依赖，而“依赖”大概率意味着议价能力弱，对铭利达而言，则是其上游原材料价格上涨所带来的成本增加无法有效转嫁给下游客户，叠加行业竞争激烈等因素，导致其毛利率走低。

　　除此之外，铭利达现有产能利用率并不高，依然拟投入高额募集资金用于精密结构件项目开发，从其对交易所的问询函回复中可以看出，公司产能利用率低在一定程度上受A车间设备闲置影响所致，且A车间暂时闲置的10台压铸设备未来主要用于电池系统结构件的生产，不过电池结构件领域竞争激烈，相比科达利等企业，铭利达真的有实力从竞争对手手中分得一杯羹吗？

　　客户集中度高

　　据Wind数据，2018-2020年及2021年前三季度，铭利达保持着不错的业绩增长，分别实现营业收入9.42亿元、13.61亿元、15.16亿元、12.46亿元，扣非后归属母公司股东的净利润分别为5221万元、8111万元、1.26亿元、9506万元。

　　需要注意的是，在业绩快速增长的同时，铭利达客户的集中程度也有序走高。

　　招股书注册稿显示，2018-2020年及2021年前三季度，铭利达对前五大客户的销售额占营业收入的比例分别为72.59%、81.32%、81.87%和80.36%。

　　具体到客户层面，海康威视是铭利达的前五大客户之一，2018-2020年及2021年前三季度，公司对其销售收入分别为2.24亿元、2.75亿元、2.66亿元、2.58亿元，占当期营业收入的比重分别为23.79%、20.22%、17.56%、20.67%。

　　而从终端客户角度看，铭利达为光伏领域SolarEdge配套精密结构件产品的销售收入占营业收入比例分别为40.29%、39.84%、46.55%和36.38%。

　　由此可见，铭利达所存在的不仅是客户集中度高的问题，而是产生了对海康威视与终端客户“SolarEdge”的依赖，一旦其被上述两大客户从产业链中剔除，对公司的业绩来说将是重大打击。

　　退一步讲，假定上述销售具有稳定性，那么由客户集中度高所引发的“议价能力弱”则是另一个不可回避的重要问题。另外，2018-2020年及2021年前三季度，铭利达研发人员平均人数分别为174人、217人、216人、203人，人均薪酬分别为10.81万元、11.41万元、10.62万元、10.90万元，而截至2021年三季度末其生产人员数量高达1969人，占员工总人数的比重为83.36%，本科学历及以上员工人数仅为87人，占员工总人数的比重为3.68%。

　　从研发人员薪酬水平以及员工成分角度来看，铭利达的护城河并非研发能力，而是用于生产的机械设备，此类护城河意味着竞争者进入壁垒低，市场竞争激烈，这也在一定程度上削弱了公司对下游客户的议价能力。

　　具体到业务数据层面，铭利达生产所需的主要原材料为铝锭、塑胶粒、铝挤压材等。报告期内，直接材料占主营业务成本的比重较高，分别为65.35%、67.66%、69.54%和69.07%。具体而言，铝锭、塑胶粒、铝挤压材分别为精密压铸结构件、精密注塑结构件、型材冲压结构件耗用的主要原材料。2018-2020年及2021年前三季度，铝锭的采购平均单价每千克分别为12.97元、12.24元、12.30元、16.46元，塑胶粒的采购平均单价每千克分别为30.73元、28.73元、27.60元、28.85元，铝挤压材的采购平均单价每千克分别为16.77元、16.80元、16.89元、20.06元。

　　很明显，2018-2020年，铝锭、塑料粒的平均采购价格呈现小幅下降的趋势，而铝挤压材的平均采购价格则小幅上涨，但整体基本保持稳定；而2021年前三季度，上述三种原材料的平均采购价格明显增长，相较2020年涨幅分别为33.82%、4.53%、18.77%。

　　需要指出的是，2018-2020年及2021年前三季度，铭利达核心产品精密压铸结构件境内平均销售每千克单价分别为12.86元、12.02元、10.67元、10.87元，精密注塑结构件境内平均销售每千克单价分别为1.98元、1.83元、1.86元、1.48元，型材冲压结构件境内平均销售每千克单价分别为2.08元、1.92元、3.54元、2.75元。

　　结合上述信息可以看出，2018-2020年，在主要原材料价格基本保持稳定的情况下，铭利达精密压铸结构件与精密注塑结构件境内的平均销售单价却呈现持续走低的趋势，仅型材冲压结构件境内平均销售价格有所上涨，按照正常逻辑，出现上述情况的原因大概率为行业竞争加剧。

　　更有意思的是，2021年前三季度，在原材料价格飞涨的情况下，铭利达精密注塑结构件、型材冲压结构件的境内平均销售单价却明显走低，虽然精密压铸结构件境内平均销售单价上有所上涨，但仅增长0.20元，增幅为1.87%，远低于原材料价格上涨的幅度，这也在一定程度上说明了铭利达议价能力弱的问题。

　　对于境外销售，铭利达所面临的情况也不容乐观。2018-2020年及2021年前三季度，公司境外地区的收入占营业收入的比重分别为34.02%、40.45%、46.88%、52.68%，境外收入占营业收入的比重逐年提升，但所对应的毛利率却持续走低。

　　同期，公司精密压铸结构件境外销售毛利率分别为50.35%、41.87%、37.36%、33.92%，精密注塑结构架境外销售毛利率分别为21.87%、22.12%、18.81%、18.74%，型材冲压结构件境外销售毛利率分别为26.89%、23.76%、20.85%、13.25%。

　　综合上述信息来看，由客户集中度高、行业进入壁垒低以及竞争加剧所带来的毛利率下降是铭利达不容忽视的问题。

　　产能扩张待考

　　据注册稿，铭利达拟募集资金7.81亿元，其中4.81亿元用于轻量化铝镁合金精密结构件及塑胶件智能制造项目。按照公司的解释，本次募投项目的实施有利于公司进一步增强在光伏、安防、汽车以及消费电子领域配套精密结构件的竞争力，并且有利于加强公司在通信、医疗、储能等行业的产业布局。

　　不过，需要关注的是，铭利达的产能利用率并不高。据注册稿，2021年前三季度，公司用于压铸的CNC设备产能利用率为86.32%，用于型材加工的CNC设备产能利用率为79.25%，冲压机产能利用率为94.21%，注塑机产能利用率为71.37%。

　　根据《关于深圳市铭利达精密技术股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市申请文件的第二轮审核问询函的回复》，造成铭利达用于压铸的CNC设备产能利用率低的原因主要在于部分压铸设备存在暂时闲置的情形。

　　报告期内，公司存在暂时闲置情况的机器设备为位于江苏铭利达A车间的10台压铸机，其中5台压铸机于2019年度开始投入使用，1台于2021年7月末开始投入使用。

　　另外，2021年前三季度，已经投入使用的6台压铸机产能利用率分别为25.54%、31.63%、30.49%、45.74%、74.31%、4.56%，其余4台依然处于闲置状态，根据公司汽车客户项目开发进度及产能规划，预计将于2022年度用于新能源汽车三电系统结构件产品的试样及生产。

　　不得不提的是，上述10台设备具体用于电池系统结构件、电机与电控系统结构件以及逆变器结构件的生产，而电池结构件市场竞争激烈，铭利达真的有能力从竞争对手手中分得一杯羹吗？

　　根据SNE Research数据，2019年科达利全球市场占有率约为52.90%，国内另一家涉及动力电池结构件的上市公司震裕科技市场占有率为5.50%，行业其他公司包括无锡金扬、深圳深芝、瑞德丰等市场份额比较分散。另外，据Wind数据，2021年6月，消费电子领域的结构件巨头领益智造通过收购浙江锦泰电子有限公司95%股权成功进入新能源汽车结构件市场。

　　也就是说，未来国内动力电池结构件市场竞争将会十分激烈；而且，行业内现存巨头已经将相关产品价格“杀”到了极低的水平。

　　据科利达2020年年报数据，其金属结构制造业收入为19.79亿元，当期销量为12.37亿只，依此推算其单只结构件售价约为1.60元。

　　在此背景下，铭利达闲置的产能能否被充分利用、新建产能能否获得充足的订单都值得持续关注。